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        1. 政策研究
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          《中國私募基金監管與運營實務指南》

          與歐美發達國家相比,中國私募基金的歷史相對較短,但發展飛速。20世紀八九十年代中國開始對風險投資進行探索,2007年在國家法律層面確立“有限合伙”這一新的企業組織形式的合法地位,2013-2014年逐步確立以行業自律監管為中心的私募基金監管框架,再到2018年監管機關重磅出臺資管新規和各類細則,中國私募基金走過了跌宕起伏的二三十載荏苒光陰。截至2019年4月底,在中國證券投資基金業協會(“中基協”)登記的私募基金管理人達到24,388家,已備案的私募基金共計77,135只,管理基金總規模達到人民幣13.31萬億元。

          在2019年5月9日召開的“2019全球(青島)創投風投大會”上,中基協領導指出,截至2019年4月底,在中基協備案的創業投資基金規模已超過在美國證券交易委員會(SEC)備案的創業投資基金,但創投基金尚處于粗放發展階段,專業化和規范運作水平仍有待提高。創業投資基金是私募基金行業的重要“風向標”,其規模的爆發性增長與近年來中國私募基金行業各項法律法規、自律規則等監管規定的逐步完善密不可分。盡管從2018年以來,募資難困境下私募基金市場彌漫著悲觀氣氛,但我們相信這是行業發展的必經階段,也是理順監管要求的同時進行優勝劣汰所必須付出的代價。伴隨著監管力度加強以及相關規則體系的不斷完善,中國私募基金將在挑戰中迎來更大的發展機遇。

          競天公誠律師事務所王勇律師團隊多年以來一直活躍在境內外私募基金領域的最前沿,為國內外數百家基金客戶、資管公司和產業公司籌集和組建了上千只的境內外基金、資管產品,積累了大量的實踐經驗。在受益于私募基金行業發展紅利的同時,我們深感應以“參與者”身份為我國私募基金行業添磚加瓦,做出力所能及有助于整體行業發展的智識貢獻,而并非僅以“旁觀者”的視角觀察行業發展,本《中國私募基金監管與運營實務指南》(“《紅寶書》”)亦因此應運而生。

          本《紅寶書》概覽性地介紹了中國私募基金監管框架、PE/VC基金設立以及目前中國私募基金行業最新發展的趨勢及展望。文章整體內容側重于私募股權投資基金,目前暫未完整涵蓋其他類型的私募投資基金。就具體領域/行業的私募股權投資基金以及其他私募基金實務重要議題,我們會在后續的公開文章中進一步闡述。

          真誠希望本《紅寶書》對中國私募基金業界人士有所幫助,也期待并歡迎和業界同仁多加交流。

          第1章

          中國私募基金監管框架我國現有私募基金監管的原則和制度基礎源自于下述的法律規范性文件

          1.1綜述

          及制度性安排,主要形成了“一法、兩規、‘7+2’自律規則”的監管體系:

          1.1.1法律層面

          《中華人民共和國信托法》、《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國合伙企業法》、等法律為私募基金的運作和監管確立了信義義務法律理論依托和基金組織形式的依據。

          經修訂后于2013年6月1日正式生效《中華人民共和國證券投資基金法》將私募證券投資基金明確納入到法律監管的范圍,并明確了中基協的法律地位,奠定了中基協工作機制中的私募管理人登記、私募證券基金備案、入會要求、機構設置、職責等法律基礎。

          1.1.2行政法規層

          國務院法制辦公室于2017年8月30日發布了《私募投資基金管理暫行條例(征求意見稿)》(“《私募條例(征求意見稿)》”),征求意見稿共計11章、58條,分別從私募基金管理人、托管人、資金募集、投資運作、信息提供、行業自律、監督管理、法律責任等方面確立了監管規則。在2019年5月11日國務院辦公廳印發的“關于國務院2019年立法工作計劃的通知”中包括了《私募條例(征求意見稿)》,《私募條例(征求意見稿)》有望填補私募基金在行政法規這一層級的“空白狀態”。

          1.1.3部門規章層面

          2013年6月,中央機構編制委員會辦公室(“中央編辦”)印發了《關于私募股權基金管理職責分工的通知》(中央編辦發[2013]22號),明確由中國證券監督管理委員會(“證監會”)負責私募股權基金的監督管理,實行適度監管,保護投資者權益;發改委負責組織擬定促進私募股權基金發展的政策措施,會同有關部門研究制定政府對私募股權基金出資的標準和規范。證監會分別出臺了《私募投資基金監督管理暫行辦法》、《證券期貨投資者適當性管理辦法》和《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》。

          《私募監管暫行辦法》適用于各類以非公開方式向投資者募集資金設立的投資基金及其管理機構,無論其是以股票、股權、債券、期貨、期權、基金份額還是投資合同約定的其他投資標的為主要投資對象。以《私募監管暫行辦法》的發布為正式起點,證監會開始對包括私募股權投資(含創業投資、并購投資等細分類別)、私募證券投資及其他私募投資機構在內的整個私募行業實行統一監管?!端侥急O管暫行辦法》中對私募行業的行政監管規則做出了一系列明確規定,包括但不限于明確了私募基金及其管理人的備案和登記制度、定義了“合格投資者”并澄清了私募基金管理人的非公開發行活動和披露等要求。

          《暫行規定》的適用范圍主要包括證券期貨經營機構(指證券公司、基金管理公司、期貨公司及其依法設立的從事私募資產管理業務的子公司)通過資產管理計劃形式開展的私募資產管理業務,且《暫行規定》規定了私募證券投資基金管理人應參照執行,但并未將PE/VC基金納入規定適用主體范圍。

          1.1.4中基協自律規則

          證監會制訂的《私募監管暫行辦法》頒布以后,根據《私募監管暫行辦法》和證監會的授權,中基協又先后制定了一系列自律管理規則,包括但不限于《私募基金登記備案制度管理辦法(試行)》《私募投資基金信息披露管理辦法》《私募投資基金募集行為管理辦法》《私募投資基金服務業務管理辦法(試行)》《私募投資基金合同指引(1-3號)》《私募投資基金管理人內部控制指引》等,逐步搭建起了“7+2”的自律規則體系。

          1.2管理人登記及基金產品備案

          1.2.1管理人登記

          根據《私募登記備案辦法》和《私募監管暫行辦法》的規定,設立在中國境內的各類私募基金管理人(包括中國境內的外商投資私募基金管理機構)應當根據中基協的規定向中基協申請登記并將其管理的私募基金備案在其名下。目前,私募基金管理人需通過中基協的資產管理業務綜合報送平臺進行私募基金管理人登記和基金備案。在《私募登記備案辦法》和《私募監管暫行辦法》出臺之后,中基協陸續出臺了一系列規范性文件,不斷完善、加強和細化私募基金管理人登記各方面的要求。

          2016年2月5日,中基協發布《關于進一步規范私募基金管理人登記若干事項的公告》,要求擬申請登記的私募基金管理人聘請專業律師對申請機構進行盡職調查,確認其合規性并出具法律意見書。

          在法律意見書和其他申請材料經中基協審核通過后,私募基金管理人才能完成登記。在發布《公告》的同時,中基協以附件的形式一并發布了《私募基金管理人登記法律意見書指引》,在其中列明了律師在對擬登記私募基金管理人進行盡職調查時必須核查并就其發表法律意見的若干事項。此外,針對在《公告》出臺前已登記且備案私募基金產品的私募基金管理人,根據《公告》第三部分的規定,中基協將視具體情形要求其補提交《私募基金管理人登記法律意見書》。

          自2017年11月起,中基協還通過資產管理業務綜合報送平臺發布并不時更新《私募基金管理人登記須知》,明確申請機構的總體性和各具體方面的要求。此外,中基協還通過不時發布《私募基金登記備案相關問題解答》的形式,澄清實踐中出現的問題或明確相關方面的要求。

          值得注意的是,2017年11月6日,中基協在《私募基金登記備案相關問題解答(十四)》中首次明確了私募基金管理人不予登記的若干情形,包括違規募集、虛假陳述、兼營沖突業務、被列入嚴重違法失信企業名單、高管人員存在重大失信等。中基協于2017年12月20日公布了第一批不予登記的申請機構及所涉律師事務所、律師情況,并持續更新。

          從截至2019年3月的公示情況來看,上述五種情形中,前三種所占比例最大。而對于為不予登記申請機構提供法律服務并出具肯定性結論意見的律師事務所和經辦律師,中基協也建立了相應的工作機制,包括:公示、電話溝通、現場約談、三年內由同所其他執業律師出具復核意見、三年內不得出具法律意見書、通報相關司法行政機關和律師協會等。

          2018年3月23日,中基協通過了《關于進一步加強私募基金行業自律管理的決定》,其中分別對私募基金管理人及其從業人員、律師事務所及相關律師從行業自律管理角度提出了新的要求?!稕Q定》要求建立健全私募基金管理人登記法律意見書的責任追究機制,出具登記法律意見書一年內,相關私募基金管理人被公告注銷的,三年內不再接受相關律師事務所和律師出具的登記法律意見書。

          此外,《決定》要求律師事務所充分發揮自律管理積極性,事后回訪調查發現問題的,可以按照法律法規和委托協議約定,通知協會撤銷相關法律意見書,協會不追究相關律師事務所的責任。

          除聘請律師事務所出具法律意見書外,在申請機構按照要求提交私募基金管理人登記的申請材料后,中基協仍可能采取約談高級管理人員、現場檢查、向證監會及其派出機構、相關專業協會征詢意見等方式對申請機構提供的登記申請材料進行審核,并提出實質性的反饋意見,要求申請機構進一步補充說明或進行整改。

          如申請機構的管理人登記申請被中基協退回要求補正超過5次,機構申請將會被鎖定3個月。盡管中基協對于私募基金管理人登記的審核并非行政審批,但目前中基協對于私募基金管理人申請機構各方面的審核已經非常嚴格,審核人員的專業化程度也越來越高,要通過私募基金管理人登記并非易事。

          近年來,中基協每年在審核大量申請機構提交的登記申請并根據相關情況提出反饋意見的同時,也在不斷總結實踐中申請機構可能存在的諸多問題,不斷完善審核標準。

          中基協于2018年12月通過綜合報送平臺更新的《私募基金管理人登記須知》就集中體現了中基協近年來通過監管實踐而總結的在審核中會關注的重點事項。目前,中基協關注的重點事項包括但不限于申請機構名稱及經營范圍、專業化經營情況、股權結構、資本金、內控制度、辦公場所、機構人員(包括員工人數、從業資質、兼職問題等)、關聯方(包括關聯方同業化競爭問題、關聯方業務等)等。

          成功完成登記的私募基金管理人的信息將通過中基協的私募基金管理人綜合查詢系統進行公示,根據現行監管要求,新登記完成的私募基金管理人應自登記完成后的10個工作日內主動與注冊地所屬地方證監局取得聯系。中基協還要求,對于新登記的私募基金管理人,其必須在完成登記后6個月內完成首支私募基金的備案,否則,其私募基金管理人資質將被注銷。

          1.2.2管理人入會

          自2016年下半年起,中基協開始著力推進私募基金管理人入會工作。2016年7月1日,中基協發布了《關于選取專業中介服務機構開展私募投資基金管理人入會核查等工作的通知》,嘗試選取中介服務機構對申請入會的私募基金管理人進行核查。

          2017年9月1日,中基協又在資產管理業務綜合報送平臺上線新的會員申請模塊,由私募基金管理人自主提交入會申請。對于在私募基金管理人登記時已聘請律師事務所出具過法律意見書的申請機構,入會申請材料包括未來一年的持續經營計劃、歷史經營情況說明、營業場所的產權證或者租賃合同、資本金驗資文件、入會申請書、會員代表承諾書以及根據中基協要求上傳的其他文件;而對于登記較早因而未提交過登記法律意見書的申請機構而言,除前述入會申請材料外,還需聘請律師事務所為其出具入會法律意見書。入會法律意見書參考私募基金管理人登記法律意見書的內容、格式和要求。

          根據《基金法》的規定,證券投資基金管理人、基金托管人應當加入基金行業協會。目前實踐中,私募股權、創業投資基金管理人并未被強制要求入會。但自2017年9月起,許多私募股權、創業投資基金管理人陸續收到了中基協的“入會溫馨提示”,提醒其提交入會申請。此外,《私募條例(征求意見稿)》也規定私募基金管理人、私募基金托管人應當加入基金行業協會,接受基金行業協會的自律管理。雖然該條例尚未生效,但結合中基協目前的實踐要求,已能反映出監管態度。

          2016年12月3日,中基協通過對《中國證券投資基金業協會會員管理辦法》和《中國證券投資基金業協會會費收繳辦法》的修訂,明確了私募基金管理人成為中基協會員的路徑及會費收繳辦法,并于2017年1月1日生效。中基協會員分為普通會員、聯席會員、觀察會員和特別會員四種,私募基金管理人可以申請成為其中的普通會員或觀察會員。

          私募基金管理人之所以積極爭取入會,除《中國證券投資基金業協會章程》所賦予會員的若干權利外,也有出于聲譽和進一步展業的考慮。自2016年7月14日證監會發布的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》對提供投資建議的第三方機構作出若干規定后,中基協也于2016年10月24日發布《關于發布<證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第1-3號>的通知》,其中第2號規范明確要求,證券期貨經營機構擬聘請第三方機構提供投資建議,擬聘請的第三方機構為私募證券投資基金管理人的,應當已加入協會成為普通會員或觀察會員。

          同時,根據《私募機構全國股轉系統做市業務試點專業評審方案》的規定,私募基金管理機構(含私募股權投資機構、私募證券投資機構及創業投資機構)申請做市業務的條件之一是成為中基協的普通會員。此外,根據證監會于2017年6月2日發布的《發行監管問答——關于首發企業中創業投資基金股東的鎖定期安排》與《私募基金監管問答——關于首發企業中創業投資基金股東的認定標準》,對于享受特別鎖定期安排的創業投資基金,要求其基金管理人已在中基協登記、規范運作并成為中基協會員。從監管態度判斷,今后很有可能還會出臺其他對私募股權、創業投資基金管理人有會員資質要求的業務開展規定或優惠政策。除此之外,從《私募條例(征求意見稿)》來看,根據相關規定應入會而未入會的私募基金管理人,還有可能遭受相關處罰。雖然《私募條例(征求意見稿)》尚未正式實施,但其中已透露出相關的監管取向。

          1.2.3基金產品備案

          自2017年4月5日起,私募基金管理人統一通過新的“資產管理業務綜合報送平臺”為其管理的私募基金進行備案。資產管理業務綜合報送平臺的信息填報要求也在某種程度上引導各私募基金在設立和運營上作出相應調整,以滿足法律法規和中基協自律規則的合規要求。同時,基金備案的完成也是基金順利開展投資運作的重要前提。2019年1月,中基協領導在南京召開私募基金行業座談會表示,2019年中基協將繼續重點推進優化登記備案規則和更新備案須知的工作。

          (1)基金類型及命名

          中基協于2017年3月31日發布《私募基金登記備案相關問題解答(十三)》,對《私募監管暫行辦法》提出的私募基金管理人專業化經營原則作了進一步的落實,即基金管理人在申請登記時,應當在“私募證券投資基金管理人”“私募股權、創業投資基金管理人”和“其他私募投資基金管理人”等機構類型以及對應的業務類型中僅選擇一類機構及業務類型進行登記,不可兼營多種類型的私募基金管理業務;基金管理人只可備案與已登記業務類型相符的私募基金。

          私募證券投資基金和私募股權、創業投資基金之間的區別較為明顯,截至本《紅寶書》發布之日,該等私募基金的備案通道也比較暢通。而“其他私募投資基金”受中基協對從事債權投資的其他私募基金管理人和私募基金監管趨嚴的影響,備案數量明顯減少。根據資產管理業務綜合報送平臺上所附《有關私募投資基金“業務類型/基金類型”和“產品類型”的說明》,“其他私募投資基金”是指投資除證券及其衍生品和股權以外的其他領域的基金。在過往的實踐中,紅酒、藝術品等商品基金以及以債權投資為主的私募基金通常備案為“其他私募投資基金”。

          但2017年12月2日,中基協領導在第四屆中國(寧波)私募投資基金峰會上的講話中指出,任何基金產品都不能搞名股實債或明基實貸;緊接著,資產管理業務綜合報送平臺于2018年1月12日發布的《備案須知》也明確指出,私募基金的投資不應是借貸活動。底層標的為民間借貸、小額貸款、保理資產等《私募基金登記備案相關問題解答(七)》所提及的屬于借貸性質的資產或其收(受)益權的,通過委托貸款、信托貸款等方式直接或間接從事借貸活動的,以及通過特殊目的載體、投資類企業等方式變相從事上述活動的,均為不符合“投資”本質的經營活動,不屬于私募基金范圍,并將于2018年2月12日起,不再辦理不屬于私募投資基金范圍的產品的新增申請和在審申請。

          這一要求意味著原來大量作為其他私募投資基金進行備案的產品,都很難再獲得基金備案。這一要求也是金融監管層圍堵私募非標業務的監管態度的體現。從中基協授權私募基金數據查詢檢索系統“私募匯”中的數據來看,自2019年以來,截至2019年4月份,僅有3支其他私募投資基金成功完成備案。

          同時,通過公開渠道可以查知,自2017年10月以來,直到2019年4月份,僅有17家私募基金管理公司被陸續登記為其他私募基金管理人。該等機構均為外商投資企業或外商投資企業全資子公司,且該等機構在中基協的公示信息中均被特別注明為合格境內有限合伙人(“QDLP”)管理機構。對于QDLP,中基協在暫停其他私募投資基金管理人登記時明確將其排除在外,因此該等案例并未突破此前中基協對于其他私募投資基金管理人登記的審核口徑,其他私募投資基金管理人登記及產品備案從嚴從緊的整體格局并未改變。

          2018年3月23日,中基協第二屆理事會第四次會議在北京召開,會議明確提出對具有跨不同投資類型資產配置需求的私募基金管理人會員機構,研究增設“私募資產配置基金管理人”的管理人類型及相應的私募基金類型。2018年8月29日,中基協通過《問答十五》明確,自2018年9月10日起,新的申請機構或已登記的私募基金管理人,可以向協會申請成為“私募資產配置基金管理人”。至此,“私募資產配置基金管理人”千呼萬喚始出來。相應地,該類基金管理人可以發起一種新類型的私募基金,即私募資產配置基金。

          根據中基協于2018年11月20日發布的《私募投資基金命名指引》,在2019年1月1日之后新申請備案的契約型私募投資基金相關命名事宜以及新設立的合伙型、公司型私募投資基金命名事宜應當按照《命名指引》進行?!睹敢穼ζ跫s型、有限合伙型以及公司型私募基金中應包含和不得包含的字樣進行了明確規定,值得注意的是,《命名指引》規定私募股權、創業投資基金名稱中可以使用“創業投資”“并購投資”“基礎設施投資”或者其他體現具體投資領域特點的字樣,如未體現具體投資領域特點,則應當使用“股權投資”字樣。該項規定與目前各地工商部門嚴格控制名稱及經營范圍中包含“投資”字樣的投資類主體設立的政策相配合,體現了監管部門從設立源頭對私募基金嚴格把控的監管態度。

          (2)募集監管賬戶

          與《募集管理辦法》要求私募基金募集機構或相關合同約定的責任主體開立“私募基金募集結算資金專用賬戶”并與監督機構簽署“賬戶監督協議”的規定相對應,資產管理業務綜合報送平臺內專門設置了募集結算資金專用賬戶監督協議或相關證明文件的上傳端口。對《募集管理辦法》正式實施(即2016年7月15日)前成立的老基金而言,可選擇“不適用”監督機構的選項,但對《募集管理辦法》實施后成立的私募基金,募集監督為強制性要求。因此,對于目前正在募集或籌劃募集私募基金的私募基金管理人而言,建議從募集伊始就做好募集的各項準備工作,包括募集結算資金專用賬戶的開立和募集監督協議的簽訂等。

          (3)員工跟投

          員工跟投是很多私募基金管理人在募集基金時為實現團隊激勵、確保管理人與投資人利益一致等目的所作的常見安排。根據《私募監管暫行辦法》的要求,私募基金應當向合格投資者募集,但投資于所管理私募基金的私募基金管理人及其從業人員視為合格投資者,從而不再審核其是否滿足一般合格投資者的條件。中基協要求私募基金管理人在為私募基金備案時,對以員工跟投的方式投資基金的投資者,上傳其與該私募基金管理人的勞動合同和/或社保繳納證明。因此,為私募基金備案之目的,建議有員工跟投計劃的私募基金管理人提前做好相關安排,以避免影響基金備案進度,從而影響基金的對外投資。

          (4)穿透核查合格投資者

          《私募監管暫行辦法》明確規定,以合伙企業、契約等非法人形式,通過匯集多數投資者的資金直接或間接投資于私募基金的,除非投資人為社會保障基金、企業年金等養老基金、慈善基金等社會公益基金、依法設立并在中基協備案的投資計劃,或是證監會規定的其他投資者,私募基金管理人或私募基金銷售機構都應當穿透核查最終投資者是否為合格投資者,并合并計算投資者人數。需要特別提醒的是,如普通合伙人并非基金的管理人,則普通合伙人也需要符合合格投資者標準;同時,基金的投資人中存在未備案的合伙企業的,需穿透核查該等合伙企業的合伙人的合格投資者情況。

          (5)未備案基金對外投資的影響

          實踐中,一些基金由于擬投資項目急于獲得融資,會產生在基金備案完成前即對外投資的需求。對于契約型基金而言,鑒于《私募投資基金合同指引1號(契約型私募基金合同內容與格式指引)》中要求基金合同中應約定私募基金在中基協完成備案后方可進行投資運作,因此該安排對于契約型基金而言難以實現。就有限合伙型私募基金在完成基金備案之前是否能進行投資運作并沒有明確的禁止性規定,但截至目前個別私募基金管理人在為備案前已進行對外投資的有限合伙型私募基金辦理備案手續時,已收到中基協要求其發表對“‘基金募集完成后20日內備案、先備案后投資’合規性意見”的反饋,雖然該反饋并不能反映出監管部門明確禁止有限合伙型私募基金在完成基金備案之前進行投資運作的明確態度,但中基協對于未備案基金對外投資問題的關注由此可窺見一斑。

          從實操層面而言,不同托管銀行對私募基金可能有嚴格程度不等的劃款要求,越來越多托管銀行開始要求受托管的有限合伙型私募基金在申請托管戶對外劃款時需向其出具已完成基金備案證明,該等要求實則將進行托管的有限合伙型私募基金的對外投資時間限定為基金備案完成后。此外,私募基金只有按規定完成基金備案后方可開立證券賬戶,且開戶時須提供中基協出具的備案證明和產品編碼。

          除法律法規層面的合規考量因素外,從私募基金對外投資角度來看,未備案的私募基金所能開展的投資活動視投資標的的不同受到以下若干限制:

          (i)(擬)上市公司證券發行業務

          根據證監會2015年1月發布的《證監會發行監管問答——關于與發行監管工作相關的私募投資基金備案問題的解答》,私募基金擬參與(擬)上市公司證券發行業務的,保薦機構和發行人律師(“中介機構”)應對投資者是否屬于相關法律法規規范的私募投資基金以及是否按規定履行備案程序進行核查并發表明確意見。雖未明確私募基金完成備案是否作為相關環節審查通過的前置條件,但我們理解未完成備案基金所投資公司申請上市將存在一定障礙。

          (ii)上市公司并購重組業務根據證監會2015年3月發布的《關于與并購重組行政許可審核相關的私募投資基金備案的問題與解答》,私募基金擬參與上市公司并購重組業務的,中介機構應對其是否屬于相關法律法規規范的私募基金以及是否按規定履行備案程序進行核查并發表明確意見。如該等私募基金僅在配套融資申請中作為詢價對象,則中介機構應就私募基金是否備案進行核查并發表核查意見;如私募基金以其他方式參與上市公司并購重組的,按規定應當辦理備案手續的,應當提前辦理相關手續。

          (iii)項目投資的影響

          在PE/VC投資的實操之中,尤其經多輪融資的項目或者較為謹慎、對合規要求比較高的項目(例如獨角獸或準獨角獸項目)、Pre-IPO企業也越來越重視基金備案問題,項目公司及其他股東可能會就接受未經備案的私募基金的投資提出質疑,并有可能基于此否決私募基金的投資,或者要求保有在一定情況下強行清退未備案私募基金的權利,甚至要求私募基金承諾因其未完成私募基金備案導致的損失進行賠償。

          (iv)新三板業務

          由于新三板掛牌企業股份流動性的局限,實操中掛牌新三板企業的數量逐漸減少。但就私募基金登記備案程序的合規性問題,新三板也同樣有嚴格的限制和要求:根據2016年9月發布的《全國中小企業股份轉讓系統機構業務問答(二)——關于私募投資基金登記備案有關問題的解答》,私募基金擬參與(擬)掛牌新三板企業發行融資、重大資產重組等業務的,主辦券商和律師應對其是否屬于相關法律法規規范的私募基金管理人或私募基金以及是否按規定履行了登記備案程序進行核查并發表明確意見。如為已完成登記的私募基金管理人管理的私募基金,其完成備案不作為相關環節審查的前置條件,但該等私募基金在審查期間未完成備案的,私募基金管理人需出具完成備案的承諾函,并明確具體(擬)登記或備案申請的日期,且主辦券商或獨立財務顧問需在后續持續督導過程中對該承諾履行情況進行持續關注和報告。

          1.3基金募集行為

          隨著國內私募基金市場的快速發展,大量涌現的私募基金管理人中亦不乏魚龍混雜、良莠不齊的情況,部分機構甚至從事公開募集、以私募基金為名的非法集資等違法活動。為了維護私募基金市場健康有序的發展環境,各方監管部門出臺了一系列的法律、法規和行業自律規則等規范性文件,對私募基金募資行為作出了嚴格和細致的監管。

          根據《募集管理辦法》的規定,只有在中基協完成登記的私募基金管理人和在證監會取得基金銷售業務資格并已成為中基協會員的機構(合稱“募集機構”),才有資格從事私募基金的募集活動。此外,從事私募基金募集業務的人員應當具有基金從業資格,并參加后續的執業培訓。

          《募集管理辦法》進一步明確列示了私募基金募資應履行的多項程序,主要程序包括:

          (1)確定推介私募基金的特定對象;

          (2)投資者適當性匹配;

          (3)基金風險揭示;

          (4)合格投資者確認;

          (5)簽署私募基金合同,計算投資冷靜期;

          (6)冷靜期后回訪確認。

          此外,特定合格投資者可以豁免前述多項程序性規定,《適當性辦法》第八條規定的專業投資機構作為投資者時,可豁免履行計算冷靜期及回訪確認程序。

          下文將闡述私募基金募資行為規范中的幾個重點問題:

          1.3.1非公開募集方式

          是否以“非公開方式”募集資金是私募基金與公募基金募集的重要區別之一。根據《基金法》及《私募監管暫行辦法》的規定,“公開募集”是指向不特定對象募集資金,向特定對象募集資金累計超過二百人,以及法律、行政法規規定的其他情形;“非公開募集”的特征主要為:

          (1)僅向合格投資者募集

          (2)合格投資者累計不得超過二百人

          (3)不得通過報刊、電臺、電視臺、互聯網等公眾傳播媒體或者講座、報告會、分析會和布告、傳單、短信、微信、博客和電子郵件等方式向不特定對象宣傳推介

          隨著現今通訊、社交方式的飛速發展,獲取陌生人士聯系方式越來越簡單,“不特定對象”“向社會大眾推介”的概念外延也日漸模糊。為此,《募集管理辦法》設置了“特定對象確定程序”,規定募集機構應當向特定對象宣傳推介私募基金,未經特定對象確定程序不得向任何人宣傳推介私募基金。

          《募集管理辦法》還明確了推介私募基金時禁止采用的兩類媒介渠道。一類是絕對禁止的媒介渠道,包括:

          (1)公開出版資料,(2)面向社會公眾的宣傳單、布告、手冊、信函、傳真,(3)海報、戶外廣告,(4)電視、電影、電臺及其他音像等公共傳播媒體,(5)公共、門戶網站鏈接廣告、博客等,(6)法律、行政法規、證監會規定和中基協自律規則禁止的其他行為。

          另一類是部分禁止的媒介渠道(在設置一定程序以確保面向特定對象的情況下,仍可采用該等媒介渠道),包括:(1)未設置特定對象確定程序的募集機構官方網站、微信朋友圈等互聯網媒介,(2)未設置特定對象確定程序的講座、報告會、分析會,(3)未設置特定對象確定程序的電話、短信和電子郵件等通訊媒介。

          1.3.2投資者適當性管理

          于2016年12月12日正式發布、2017年7月1正式施行的《適當性辦法》是資本市場投資者適當性監管的底線要求,其適用范圍除了傳統意義上的證券、證券投資基金、期貨及其他衍生產品外,還明確包含股權投資基金和創業投資基金。為了貫徹《適當性辦法》所規定的“監管部門確立底線要求”“行業協會規定產品名錄指引”“經營機構制定具體分級標準的產品分級體系”的三級管理原則,中基協于2017年6月28日正式發布并施行《基金募集機構投資者適當性管理實施指引(試行)》(中基協發[2017]4號,“《適當性實施指引》”,與《適當性辦法》合稱“適當性管理新規”)。

          適當性管理新規的相繼出臺帶來幾方面明顯的變革:

          (1)統一投資者分類標準和管理要求:在符合投資者準入要求的前提下,為履行投資者適當性義務,私募基金管理人及相關銷售機構向投資者銷售產品或者提供服務時,應當了解投資者的相關信息,將投資者分為“專業投資者”和“普通投資者”。普通投資者在信息告知、風險警示、適當性匹配等方面享有特別保護。在一定條件下,專業投資者和普通投資者之間可以互相轉化,投資者轉化效力范圍僅適用于所告知、申請的基金募集機構,其它基金募集機構不得以此作為參考依據自行將投資者轉化;

          (2)建立層層把關、嚴控風險的產品分級機制:基金產品的風險等級應當按照風險由低到高順序,至少劃分為五個等級?;鸸芾砣思跋嚓P銷售機構對基金產品進行風險等級劃分時,需要對本管理人及相關銷售機構及產品的信息有明確的認識和評估,包括但不限于管理人及相關銷售機構的誠信狀況、經營管理能力、投資管理能力、內部控制情況、合法合規情況,產品的合法合規情況、發行方式、類型及組織形式、托管情況、投資范圍、投資策略和投資限制概況、業績比較基準、收益與風險的匹配情況、投資者承擔的主要費用及費率等;

          (3)規范基金管理人及相關銷售機構內部管理:基金管理人及相關銷售機構應當制定并落實相關制度、體系,包括但不限于適當性內部管理制度、風控制度、投資者回訪制度、培訓考核制度機制、執業規范制度機制、監督問責制度機制、投資者投訴處理體系和檔案管理制度,并不斷總結經驗,持續優化、完善適當性管理制度。

          1.3.3募資時應避免的法律紅線

          近年來,私募基金暴雷事件頻發,此類事件一旦具有涉眾性,且涉案金額較大的情況下,相關人士往往可能涉嫌刑事犯罪而面臨刑事責任處罰的風險。因為私募基金自身有著金融行業的高風險性,在國家加強金融監管、規范金融市場秩序的大背景下,私募基金募資方式也應確保合規,避免碰觸法律紅線。

          如若在私募基金募集過程中有所僭越,觸及非法集資的紅線,相關人士可能構成“非法吸收公眾存款罪”“集資詐騙罪”“非法經營罪”“擅自發行股票、公司、企業債券罪”等刑事犯罪,并需要承擔相應的刑事責任。一般而言,非法集資行為具有以下主要特征:一是未經有關監管部門依法批準,違規向社會(尤其是向不特定對象或向超出規定人數的特定對象)籌集資金;二是承諾在一定期限內給予出資人貨幣、實物、股權等形式的投資回報;三是以合法形式掩蓋非法集資目的;四是采用公開方式勸誘社會不特定對象即社會公眾參與資金籌集。

          近年來,有關部門陸續出臺了若干法律法規或規范性文件,以加強對非法集資行為的監管。2015年,國務院下發《關于進一步做好防范和處置非法集資工作的意見》(國發[2015]59號),就有效遏制非法集資高發蔓延勢頭,加大防范和處置工作力度,切實保護人民群眾合法權益,防范系統性區域性金融風險提出有關意見。

          鑒于非法集資事件造成的重大危害,證監會、銀保監會等相關部門也相繼采取一系列措施,嚴厲打擊金融詐騙、非法集資等違法犯罪活動,中基協也多次聯合各級各地政府部門陸續開展專項整治活動。2019年01月30日,最高人民法院、最高人民檢察院、公安部印發《關于辦理非法集資刑事案件若干問題的意見》(“《非法集資案件意見》”)的通知,指出非法集資“非法性”的認定,應當以國家金融管理法律法規作為依據。根據《非法集資案件意見》的規定,證監會發布的《私募投資基金監督管理暫行辦法》屬于認定“非法性”的依據,意味著募資違規行為可能成為非法集資犯罪中“非法”的構成因素。

          1.4基金運作與管理

          1.4.1投資運作

          對私募基金投資運作進行較為系統性的規范和限制始于證監會于2016年7月14日發布的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》?!稌盒幸幎ā返倪m用范圍主要包括證券期貨經營機構(指證券公司、基金管理公司、期貨公司及其依法設立的從事私募資產管理業務的子公司)通過資產管理計劃形式開展的私募資產管理業務,且《暫行規定》規定了私募證券投資基金管理人應參照執行,但并未將私募股權、創業基金納入適用主體范圍。

          在《暫行規定》之后,中國人民銀行會同證監會等部門于2018年4月27日發布并生效的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》進一步為資產管理行業制定統一的監管規則?!顿Y管新規》明確適用于證券公司、證券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期貨公司、期貨公司子公司、保險資產管理機構發行的私募資管產品(通常理解包括其中的私募投資基金),但就其如何適用于一般的私募基金管理人管理的私募基金產品目前尚存在一定不確定性?;凇顿Y管新規》相關條款和我們所了解到的相關負責人員的解釋口徑,我們理解前述私募基金產品可能被認定為《資管新規》項下“資產管理產品”。

          《資管新規》第二條第三款規定:“私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的事項適用《資管新規》,創業投資基金、政府出資產業投資基金的相關規定另行制定”。目前適用于私募投資基金的專門法律、行政法規僅包括《證券法》及《基金法》,而適用于私募基金的具體規則大部分為證監會發布的部門規章、規范性文件或由中基協發布的行業自律規則。

          根據前述規定,對于證監會部門規章、規范性文件以及中基協行業自律規則中與《資管新規》不一致或相沖突的部分,應根據《資管新規》執行。但是,鑒于《資管新規》其性質上僅為監管部門聯合發布的關于規范資產管理業務的指導意見,其中大部分規定較為籠統,其規定的具體實施以及與現行證監會部門規章以及中基協自律規則的協調問題,仍有待相關監管機構出臺進一步規定進行落實。

          此外,對于《資管新規》第二條中規定的“私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的”事宜的具體范圍,亦有待監管部門進一步明確。例如,對于在法律、行政法規層面沒有具體規定相關標準,但規定了相關具體標準由下位法規具體規定的情況,是否應視為相關事宜已在法律、行政法規層面進行了明確規定。

          就私募基金投資運營方面而言,我們認為原則上還是應按照《資管新規》的要求執行,進而對于私募證券投資基金的投資運營方面,還需要滿足《暫行規定》的相關要求。

          (1)《資管新規》涉及私募基金投資運作相關規定

          (i)禁止特定資金池業務

          《資管新規》第十五條第一款規定:“金融機構應當做到每只資產管理產品的資金單獨管理、單獨建賬、單獨核算,不得開展或者參與具有滾動發行、集合運作、分離定價特征的資金池業務?!边@一條主要適用于“開放式”資產管理產品,需要防范具有“資金池”性質的管理運作方式。這一條也與《暫行規定》第九條的規定相吻合。

          (ii)投資非上市股權及及其受(收)益權產品的封閉式運作要求

          《資管新規》第十五條第四款規定:“資產管理產品直接或者間接投資于未上市企業股權及其受(收)益權的,應當為封閉式資產管理產品,并明確股權及其受(收)益權的退出安排。未上市企業股權及其受(收)益權的退出日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日?!?

          根據上述規定,僅“封閉式”資管產品可直接或者間接投資于未上市企業股權及其受(收)益權。關于封閉式基金的認定,目前僅見于《基金法》第四十五條,根據該條的規定,“采用封閉式運作方式的基金(以下簡稱封閉式基金),是指基金份額總額在基金合同期限內固定不變,基金份額持有人不得申請贖回的基金”。目前,大多數私募股權、創業投資基金均以有限合伙企業的形式存續,對于應該如何判斷以有限合伙形式存續的私募基金為“開放式”還是“封閉式”基金,目前適用法律法規層面尚無明確的標準。實踐中,私募股權、創業投資基金出于募集及管理的需要,基金合同通常會對基金后續募集、減資及入伙退伙事項進行約定,如該等約定將導致私募股權、創業投資基金可能被認定為“開放式”資產管理產品,則《資管新規》第十五條的規定將會對私募股權、創業投資基金的運營造成重大影響。

          (iii)多層嵌套和通道業務的禁止

          根據《資管新規》第二十二條:“金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。資產管理產品可以再投資一層資產管理產品,但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品”。在私募基金被納入“資產管理產品”進而根據前述規定統一監管的情形下,其他資產管理產品嵌套私募基金,例如銀行發行的資產管理產品通過嵌套資管計劃、信托計劃投資于私募基金的方式,以及私募基金再進行下層基金投資,在架構設計上都會受到該規定的限制。

          《資管新規》消除多層嵌套和通道的監管目的在于打擊“規避投資范圍、杠桿約束”的監管套利行為,而對于如某些金融機構因自身投資能力不足而產生的委托其他機構投資的合理需求,也進行了一定考慮。為此,《資管新規》首先要求金融監督管理部門和國家有關部門統一同類資管產品的監管標準,對資管業務實行平等準入,促進資管產品獲得平等主體地位,從根源上消除多層嵌套的動機;其次,要求從嚴規范產品嵌套和通道業務,明確資管產品可以投資一層資管產品,并要求受托機構應當切實履行主動管理職責,不得進行轉委托。中國人民銀行有關部門負責人曾在就《資管新規(征求意見稿)》答記者問中,除了提出未來將從嚴規范涉及“監管套利”的通道業務外,也提到了應充分考慮某些具有“合理需求”的通道業務,為未來的通道業務預留了一定的空間,但具體何為“合理需求”,“監管套利”的邊界又如何判定,仍有待監管部門和市場的進一步驗證。

          (iv)產品分級限制

          根據《資管新規》第二十一條規定:“公募產品和開放式私募產品不得進行份額分級。分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%。分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例(優先級份額/劣后級份額,中間級份額計入優先級份額)。固定收益類產品的分級比例不得超過3:1,權益類產品的分級比例不得超過1:1,商品及金融衍生品類產品、混合類產品的分級比例不得超過2:1。發行分級資產管理產品的金融機構應當對該資產管理產品進行自主管理,不得轉委托給劣后級投資者。分級資產管理產品不得直接或者間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排?!薄顿Y管新規》對于分級產品的設計進行了比較嚴格的規定,此等規定將對結構化私募基金的發行造成一定限制。

          (v)統一負債要求在負債杠桿方面,除了前述關于產品自身分級杠桿的要求,《資管新規》

          還對私募產品的負債比例(總資產/凈資產)分別設定140%(分級私募產品)和200%(未分級私募產品)的上限。值得注意的是,在對以資產管理產品份額進行質押的限制方面,相較于《資管新規(征求意見稿)》中“資產管理產品的持有人不得以所持有的資產管理產品份額進行質押融資”的規定,《資管新規》將對于以資產管理產品份額進行質押的限制限定在了金融機構受托管理的資產管理產品份額的范圍內,即正式出臺后的《資管新規》并未禁止非金融機構投資者以其持有的基金份額進行質押。前述調整也更好地避免了《資管新規》與實踐中一些地方已經開展的有限合伙財產份額出質登記業務試點相沖突。

          (2)《暫行規定》對于私募證券投資基金投資運作的額外規定除上述《資管新規》的相關規定外,私募證券投資基金的投資運作還應當滿足《暫行規定》項下的一系列要求和規定,相關核心內容簡要概括如下:

          (i)禁止不當宣傳

          《暫行規定》對于資管計劃的宣傳在原有私募基金相關規定的基礎上特別進行了明確的額外限制,包括但不限于禁止以任何方式向投資者承諾本金不受損失或者承諾最低收益,同時禁止向投資者宣傳預期收益率。

          (ii)禁止過度激勵

          督促私募資產管理行業建立激勵約束機制也是監管機構引導回歸私募資產管理業務本源的一個重要體現。長期以來,在私募資產管理業務領域普遍存在過度激勵的情況,私募資產管理行業從業人員因內部治理機制的不健全往往通過追逐高風險高回報以謀求短期利益,直接損害投資者的利益,不利于私募資產管理行業的長遠穩定發展?!稌盒幸幎ā访鞔_規定不得對私募資產管理業務主要業務人員及相關管理團隊實施過度激勵,私募證券投資管理機構應當建立激勵獎金遞延發放機制,遞延周期不得短于3年,遞延支付的激勵獎金金額不得低于40%。我們理解,在前述激勵約束機制下,如相關主要業務人員及管理團隊發生在遞延期間離職等情形的,其于遞延周期內尚未獲得支付的激勵獎金也將被取消,以達到激勵和約束的雙重效果。此外,前述規定不存在“新老劃斷”的過渡期安排,不符合前述要求的機構需要及時進行整改。

          除《資管新規》《暫行規定》等系統性規定之外,私募基金的投資運作還受限于證監會、中基協等監管部門不時發布的監管規則的約束。如為配合黨中央、國務院關于房地產調控工作的指示精神,中基協于2017年2月14日發布了《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號-私募資產管理計劃投資房地產開發企業、項目》,對私募資產管理計劃(包括私募管理人所管理的私募基金)投資熱點城市普通住宅地產項目、向房地產開發企業提供融資用于支付土地出讓價款或補充流動資金等行為進行了限制。

          1.4.2信息披露

          在私募基金投資運營過程中,相關規定要求基金管理人的一項重要義務便是信息披露義務,其中包括向投資者披露相關信息的義務,以及按要求向中基協報送及備份相關信息的義務。關于私募基金信息披露的規定主要有中基協于2016年2月4日發布的《信披管理辦法》、針對私募證券投資基金的《私募投資基金信息披露內容與格式指引1號》以及于2016年11月14日發布的《私募投資基金信息披露內容與格式指引2號——適用于私募股權(含創業)投資基金》。

          根據上述規定,私募證券投資基金應當向投資者履行季度披露義務(其中單只基金規模達到5000萬元以上的,應履行月度披露義務),而私募股權投資基金對于季度披露義務不做強制要求,但至少需要履行半年度披露義務。此外,私募基金均應向投資者履行年報披露義務和重大事項披露義務。

          就私募基金向中基協報送及備份相關信息的義務而言,在實踐中管理人除了應按時在資產管理業務綜合報送平臺上對管理人信息和已備案基金信息做定期更新外,還應就已備案的私募證券投資基金和私募股權(含創業)投資基金通過《信披管理辦法》第五條所提到的私募基金信息披露備份平臺進行信息披露文件備份。

          1.4.3基金外包服務管理

          中基協于2017年3月1日發布了《服務管理辦法》,標志著對私募基金服務機構(包括份額登記、估值核算、信息技術系統、基金募集和投資顧問)正式的監管規范的確立。此前,私募基金服務機構主要還是參照公募基金的一套監管體系和標準?!斗展芾磙k法》重點規定了“份額登記”“估值核算”和“信息技術系統”三類服務機構的資質條件及業務規范,并明確“基金募集”和“投資顧問”由中基協另行制定相關規定。

          根據《服務管理辦法》相關規定,擬從事“份額登記”“估值核算”和“信息技術系統”服務的機構應具備相關條件(包括但不限于實繳資本、組織架構、軟硬件設施、人員配置等方面),且類似于基金管理人,基金服務機構也需要向中基協申請登記,在私募基金服務業務登記系統40中按要求填報信息和文件,并提交由中國律師事務所出具的法律意見書41,要求律師對于相關機構是否符合《服務管理辦法》規定的相關條件發表意見。不過,截至本《紅寶書》出具之日,中基協的私募基金服務機構公示系統仍僅公示了2015年完成登記的服務機構名單,而并無2017年3月1日之后新完成登記的服務機構。

          此外,《服務管理辦法》也對基金管理人在委托服務機構提供服務時應承擔的義務進行了規定,包括選擇已在中基協完成登記并成為中基協會員的服務機構、委托服務機構開展服務前需對該等服務機構開展盡職調查并簽訂書面服務協議等。

          針對估值核算,證監會于2017年9月5日發布了《中國證監會關于證券投資基金估值業務的指導意見》,就私募證券基金的估值業務和份額凈值計價有關事項(包括估值業務基本要求、估值基本原則、估值工作機制、計價錯誤的處理及責任承擔四個方面)制定了較為明確的指導意見。其后,中基協于2018年3月30日發布了《私募投資基金非上市股權投資估值指引(試行)》,主要從估值原則、估值方法兩個方面引導私募投資基金非上市股權投資專業化估值,以完善資產管理行業估值標準體系。

          (本文轉載自:母基金周刊,如有侵權請聯系刪除)

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